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截至10月18日，黃金價(jià)格創(chuàng)下新高，呈現(xiàn)出與歷史規(guī)律背離的“美債收益率、美元指數(shù)、美股指數(shù)與黃金價(jià)格同步上行”的局面，打破了通常情況下黃金與這些資產(chǎn)反向變動(dòng)的邏輯。這種價(jià)格異常反映出市場(chǎng)對(duì)通脹預(yù)期和美國(guó)財(cái)政信用壓力的調(diào)整。

自9月中旬以來的這一波黃金價(jià)格異常上漲主要由兩大因素驅(qū)動(dòng)：

1. 特朗普交易再現(xiàn)：降息周期的開啟，使市場(chǎng)迅速?gòu)年P(guān)注降息不確定性，轉(zhuǎn)向?qū)ν浬仙念A(yù)期，尤其是在美國(guó)大選臨近的背景下，市場(chǎng)更加傾向于對(duì)經(jīng)濟(jì)刺激政策的正面影響進(jìn)行定價(jià)。

2. 財(cái)政赤字與貨幣信用壓力：美國(guó)財(cái)政赤字壓力持續(xù)加劇，疊加市場(chǎng)預(yù)期大選后赤字水平將進(jìn)一步提升，推動(dòng)了避險(xiǎn)需求提前釋放。

因此資產(chǎn)價(jià)格同步上漲，形成了“美債收益率、美元指數(shù)、美股指數(shù)、黃金價(jià)格”共同上行的局面。

展望未來，我們認(rèn)為降息周期將為中長(zhǎng)期金價(jià)提供進(jìn)一步上行空間。與此同時(shí)，短期內(nèi)，美國(guó)大選和利率決議將成為市場(chǎng)的焦點(diǎn)，將加劇大類資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)。

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【正文】

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一、本輪黃金價(jià)格上漲核心驅(qū)動(dòng)力

01 金價(jià)再創(chuàng)歷史新高，打破歷史規(guī)律

在美聯(lián)儲(chǔ)降息周期的推動(dòng)下，黃金價(jià)格自9月以來不斷攀升，截至10月18日，COMEX期金和倫敦現(xiàn)貨金價(jià)格均突破2700美元/盎司。

然而，與以往不同的是，本輪黃金上漲并未遵循歷史慣性，反而出現(xiàn)了“美債收益率、美元指數(shù)、美股指數(shù)和黃金價(jià)格”同步上行的現(xiàn)象，這與黃金通常與這些資產(chǎn)反向變動(dòng)的邏輯背道而馳。

02 核心驅(qū)動(dòng)：降息周期開啟引發(fā)預(yù)期轉(zhuǎn)變

（1）“特朗普交易”再現(xiàn)，加速市場(chǎng)預(yù)期劇變

自9月中旬美聯(lián)儲(chǔ)開啟降息周期以來，市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)迅速?gòu)慕迪⒌牟淮_定性，轉(zhuǎn)向通脹預(yù)期的上升。美國(guó)大選的臨近進(jìn)一步放大了這種不確定性，避險(xiǎn)需求隨之增加。

數(shù)據(jù)顯示，隨著大選接近，特朗普勝選的概率上升，市場(chǎng)開始定價(jià)他可能帶來的強(qiáng)美元和通脹反彈效應(yīng)。美債收益率近期的上升，主要由通脹溢價(jià)推動(dòng)，而非實(shí)際利率反彈所致；盡管實(shí)際利率也有所回升，但這是由于避險(xiǎn)資金更多流入黃金而非美債。與此同時(shí)，通脹溢價(jià)的抬升對(duì)美股的影響也在美聯(lián)儲(chǔ)降息周期開啟后從負(fù)面轉(zhuǎn)為正向，市場(chǎng)的博弈點(diǎn)從高利率對(duì)企業(yè)與美股估值的負(fù)面影響，轉(zhuǎn)變?yōu)橥浤芊駥?duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生正向推動(dòng)的預(yù)期。

因此，可以看到黃金價(jià)格在上漲時(shí)，美債收益率、美元與美股均出現(xiàn)不同程度上漲。

（2）財(cái)政赤字與信用壓力加劇

美國(guó)2024財(cái)年最新數(shù)據(jù)表明，財(cái)政赤字持續(xù)擴(kuò)大，截止9月30日，全年赤字達(dá)1.833萬億美元，同比增長(zhǎng)8%，赤字率也上升至6.4%。此外，高額財(cái)政支出與利率上升推高了債務(wù)付息成本，2024財(cái)年美國(guó)凈利息支出達(dá)8820億美元，占GDP的比重升至3.06%，均創(chuàng)歷史新高。

在美國(guó)大選背景下，市場(chǎng)預(yù)期無論是特朗普還是哈里斯勝選，擴(kuò)張性財(cái)政政策都將使美國(guó)赤字與債務(wù)水平繼續(xù)抬升，加劇貨幣信用壓力。當(dāng)前市場(chǎng)普遍預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將采取“緩降慢降”政策，通脹、就業(yè)、消費(fèi)等數(shù)據(jù)的不確定性也將隨之增加。

綜合來看，隨著宏觀避險(xiǎn)情緒升溫，市場(chǎng)預(yù)期從降息不確定性轉(zhuǎn)向通脹上升的可能性，并期待通脹對(duì)經(jīng)濟(jì)帶來正向刺激。此外，美國(guó)財(cái)政赤字與債務(wù)壓力的持續(xù)累加，使市場(chǎng)加大對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)，最終推動(dòng)“美債收益率、美元指數(shù)、美股指數(shù)和黃金價(jià)格”同步上漲。

展望未來，我們認(rèn)為在降息周期下，黃金價(jià)格中長(zhǎng)期仍有上行空間。然而，短期內(nèi)，美國(guó)大選與利率決議將成為市場(chǎng)的關(guān)鍵焦點(diǎn)，可能加劇大類資產(chǎn)的波動(dòng)性。

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*附錄：2024年金價(jià)兩次沖高異同分析

我們注意到，2024年3-5月期間，市場(chǎng)曾出現(xiàn)過類似的“美債收益率、美元指數(shù)、美股指數(shù)與黃金價(jià)格”同步上漲的異常現(xiàn)象（見圖二、三、四）。反映出市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)前景和貨幣政策的不確定性。然而，這兩次上漲背后的驅(qū)動(dòng)因素不同：

1. 3-5月的上漲主要受降息預(yù)期反復(fù)和全球資本市場(chǎng)動(dòng)蕩的影響。

2. 9-10月的上漲則主要受降息周期的開啟、通脹預(yù)期上升，以及美國(guó)大選帶來的不確定性推動(dòng)。